Budapest     2020-09-21   Csatlakozz hozzánk facebookon
Mostantól 10 évig az adófizetõk viselik a NER-nagyvállalatok kockázatát! 
Igazi aranyláz tört ki a legnagyobb magyar vállalatoknál. Az izgalom oka a Magyar Nemzeti Bank kötvényprogramja, amit tavasszal hirdettek meg, és szeptember óta már javában pumpálják a tízmilliárdokat különbözõ nagyobb magyar vállalatokba, a NER-hez egyértelmûen és kevésbé kötõdõ cégekbe egyaránt.

A leosztás jól beleillik az irányított kapitalizmus magyarországi mûködésébe: a szûkre szabott feltételeknek megfelelõ nagyvállalatok örülhetnek az olcsó és a bankhitelnél szabadabban felhasználható forrásnak, miközben a beavatkozás egyáltalán nem versenysemleges (kiválasztják a gyõzteseket), a kockázatok túlnyomó részét pedig az adófizetõk viselik. Ez mostantól kezdve legalább tíz évig így lesz, ráadásul a program a tervek szerint csak terebélyesedni fog.

Az MNB, amióta Matolcsy György 2013-ban átvette a vezetését, túl van néhány õrült módon kockázatos húzáson, amelyeket utólag szinte egyöntetûen nagy sikerként ítélnek meg a gazdasági közbeszédben. Ilyen volt az agresszív kamatcsökkentés, a monetáris eszköztár átalakítása és a növekedési hitelprogram is. Ezeket indulásuk idején mind nagy hangon kritizálták a szakértõk, ám közben a magyar gazdaság lendületbe jött, és ez az évek alatt lemorzsolta a kritikusokat. Talán ezért sem érkezik sok szakmai kritika a most indult növekedési kötvényprogrammal szemben. Pedig vannak problémák.

A program hivatalos célja, hogy a semmibõl elindítsa a vállalati kötvénypiacot Magyarországon. Az elgondolás szerint, ha az MNB hatalmas tûzerõt bevetve ösztönözni kezdi a cégeket, hogy csapjanak bele a vállalati kötvények kibocsátásába, akkor életet lehelnek a tetszhalott piacba. A nagyvállalatok beletanulnak a folyamatba, egy idõ után rutin lesz a kötvényes finanszírozás, és egyszer majd talán az MNB támogatása nélkül is mûködni fog a piac.

Addig is elsõ körben 300 milliárd forinttal – és a résztvevõ vállalatok folyamatos támogatásával – tolja meg a jegybank ezt a projektet, vállalva, hogy a cégek kötvényeinek (legfeljebb) felét azonnal, további 20 százalékát pedig rögtön a másodpiacról megvásárolja. A potenciálisan jelentkezõ cégeket azzal szûrik meg, hogy a kibocsátásnak legalább egymilliárd forintosnak kell lennie, és a tervezett kötvény hitelminõsítésének jobbnak kell lennie a B plusz szintnél. Ehhez eleve olyan nagy vállalatnak kell lennie az igénylõnek, amely elég jelentõs fedezetet tud tenni a kötvények mögé – ezek száma Magyarországon közelebb van a százhoz, mint az ezerhez.

Kétségtelen, hogy hiába vannak meg a jogi és infrastrukturális feltételei a vállalati kötvénypiacnak Magyarországon hosszú ideje, a szegmens az utóbbi években halott volt. Hogy ezt belássuk, elég ránézni a következõ ábrára, ami a budapesti tõzsdén kereskedett vállalati kötvények piaci értékét mutatja.

Ha jobban megnézzük, a legtöbb vállalati kötvényes pénz az állami cégek kötvényeiben, illetve a bankok által kibocsátott kötvényekben volt. Az állami vállalatok technikai okokból finanszírozzák magukat kötvényekkel – végsõ soron teljesen mindegy, hogy közvetlenül a költségvetésbõl vagy az adófizetõk garanciájával vonják be a pénzt -, ahogy a bankok finanszírozása is speciális a reálgazdasági vállalatokhoz képest.

Szûken vett vállalati kötvényeket alig látunk, és amit igen, azokat – néhány kivétellel – finoman szólva nem lehet sikertörténetnek nevezni. A Btel kötvénykibocsátásból büntetõügy lett, de az E-Star/Enefi kötvényeseinek is le kellett írniuk a befektetésük szinte egészét. A Quaestor persze nem véletlenül nincs az ábrán, a csaló cégcsoport lakosságra borított kötvényeivel nem lehetett a BÉT-en kereskedni, a cég maga csinált piacot nekik saját fiókhálózatával. Ahogy a Hungária Értékpapír kötvényei sem voltak bevezetve a BÉT-re. Ezek a 2015-ben kirobbant botrányok mindenesetre érthetõ módon teljesen elvették a magyar befektetõk maradék kedvét is a vállalati kötvényektõl.

Azóta vállalati kötvényt csak két csoport, az Alteo és a Wing Holding dobott a piacra. Ezek rendes, bármely befektetõ számára nyílt kibocsátások voltak, a két cég részletes prospektusban vázolta a kötvények kockázatait és a bevont pénzbõl megvalósítani kívánt beruházásokat. Ugyanakkor a méretük nem mondható jelentõsnek, a Wing adósságait 50,6 milliárdos, az Alteo adósságait pedig 2,2 milliárdos értéken tartja nyilván a piac.

Ez együttvéve a magyar GDP 0,1 százalékát teszi ki. Az MNB adatai szerint még tízszer ennyi zárt körben kibocsátott kötvényadóssága van a nem pénzügyi vállalatoknak – ezeknek azonban nincsen transzparens piaca, így aztán nem is lehet õket a vállalati kötvénypiac részének tekinteni. Közben a visegrádi országokban a BIS adatai szerint a GDP 6-7 százaléka, Franciaországban pedig a harmada a vállalati kötvényállomány, míg az USA-ban már a hatezer milliárd dollárt is meghaladta az értékpapírosított vállalati adósságok piaci értéke, szóval lenne hova fejleszteni a piacot.

A vállalatoknak mindig szükségük van pénzre, hogy növekedni tudjanak. A Magyarországon bejáratott megoldás erre a bankhitel. Ennek van hagyománya, és a nagyjából 2016-ig tartó vállalati hiteli lejtmenet után a bankok újra nagyobb erõvel kezdték szórni a hiteleket a magyarországi cégeknek. Ezt a folyamatot mindenképpen megkönnyítette az MNB növekedési hitelprogramja, aminek keretében több mint 2500 milliárd forint hitelt osztottak ki magyar bankok az MNB olcsóbban biztosított forrásából.

Mivel a mélyponthoz képest éppen kétezer milliárd forinttal növekedett a vállalati hitelek állománya, ezért logikus lenne arra következtetni, hogy mindez önmagában az MNB ténykedése miatt történt. De ez nem így van, 2013 eleje óta ötször annyi nem-NHP-s új hitelt folyósítottak a bankok, mint amennyi NHP-set (az új hitel nem ugyanaz, mint a hitelállomány, hiszen a hitelek jelentõs része rövid lejáratú, így éven belül, évente vagy néhány évente lejárnak, tovább kell õket görgetni).

A kötvények elõnye a hitelekhez képest, hogy a pénz felhasználásával kapcsolatban sokkal kevesebb a kötöttség. Akár vissza is lehet fizetni belõle a korábban felvett bankhiteleket, és rögtön sokkal szabadabbnak érezheti magát a cégvezetés. Tíz éven át annyi a feladat, hogy fizetni kell a kupon után járó pénzt a kötvények tulajdonosainak. És mivel beszáll az MNB, biztosított a kereslet a kötvényekre, csak a kibocsátás harmadára kell hozni külsõ befektetõt. Ezért a kupon fizetésébõl adódó költségek sokkal alacsonyabbak, mint ami a tisztán piaci feltételekbõl adódna. A kisebb és közepes vállalkozások tízezreit megcélzó NHP-vel ellentétben itt ráadásul eleve a gyõztesekre, piaci vagy nem piaci eszközökkel már most nagyra nõtt cégekre lõ a kötvényprogram.

A programban részt vevõ cégek közül eddig 12 van túl a kötvények kibocsátásán, további 13 még elõtte áll. Elõbbiek közül a miniszterelnök közvetlen környezetéhez tartozó Opus, Appeninn, Duna Aszfalt és Market összesen hajszál híján százmilliárd forinthoz jutott a kötvényekbõl, ezeknek a kötvényeknek az eddigi közzétételek szerint összesen a 63,3 százalékát birtokolja jelenleg az MNB. Néhány nagy kormányközeli vállalat kötvényaukciója még hátra van, így a 4ig, a Schmitt Mária-féle BIF, a TV2 és egy sok közbeszerzést nyerõ takarítócég, a B+N Referencia Kft. még nem vonta be a maga MNB-s forrását. De senkit nem érne meglepetésként, ha végül a 300 milliárdos MNB-s keret közel fele ezeknél a cégeknél kötne ki. A NER-hez nem szorosan kötõdõ cégek eddig 156 milliárd forintot vontak be, és ebben már benne van a Pick Szeged és a Masterplast eheti kötvényaukciója is.

Érdekes megfigyelni, hogy az egyértelmûen NER-es cégként számon tartott vállalkozások adósságaira szinte fillérre annyi ajánlat érkezett, mint amennyi kötvényt meghirdettek. Az Opus, Duna Aszfalt, Appeninn és Market négyes mellett az állammal erõsen összefonódott Mol esetében is ez volt a helyzet.

A piaci alapon mûködõ cégek közül csak volt, amelynél nem volt komolyabb túljegyzés (egy luxemburgi cégen keresztül Írországból birtokolt – Tolna megyei etanolgyártó, a Pannonia Bio, amely egy jelentõsebb K&H bankos hitel mellé vonta be a 15 milliárdos kötvényes forrást; ez volt az elsõ NKP-s kibocsátás). De általában sokkal több volt a jelentkezõ a piaci, nem tisztán NER-es cégek kötvényeire, mint a meghirdetett mennyiség, az Alteo papírjaira például 1,7-szeres volt a túljegyzés.

A kötvényeket többnyire a meghirdetett kuponoknál jobb – azaz alacsonyabb – átlaghozammal sikerült eladniuk a befektetõknek. A hozamok 1,9 százalék (Mol) és 3,8 százalék (Cordia) között vannak, és egyébként érdekes, hogy semennyire nem korrelálnak az MNB által felkért német hitelminõsítõ, a Scope Ratings minõsítéseivel. A BBB mínuszra értékelt Opus kötvényei például 2,7 százalékos átlaghozammal mentek el, míg a három fokozattal rosszabb BB mínuszra kihozott Baromfi-Coop papírjaiért 2,4 százalékkal is megelégedtek a befektetõk.

Az a nyilvánosság számára még nem világos, hogy mit szeretnének csinálni ezek a vállalatok a bevont pénzbõl, mivel a mostani kibocsátások mind zártkörûek voltak. De elvileg fél éven belül be kell vezetni a papírokat a valódi szabályozott piacra, és akkor közzé kell majd tenni a kibocsátási tájékoztatókat is.

Arra ugyan nem jók ezek a hozamok, hogy tízéves állampapírba fektetve ingyen pénzhez jussanak a cégek, de majdnem: a nem lakossági befektetõk rendelkezésére álló tízéves állampapír éves hozama 1,8-1,9 százalék körül van most, ami éppen túl alacsony ehhez. (Az ingyenpénzes trükköt legfeljebb akkor tudják megoldani a cégek, ha valamilyen ravasz módszerrel átkötik a bejövõ pénzt magánszemélyekhez, akik aztán az úgynevezett szuperállampapírt, a közel öt százalékos kamatozású MÁP pluszt vesznek belõle. Ez az Index korábbi cikke szerint nem teljesen hallatlan dolog.)

Azt látjuk mindenesetre, hogy a NER-es cégek finanszírozása szintet lép ezzel a programmal.

Az állam jóvoltából jól teljesítõ, egyre nagyobb vagyonelemeket elnyelõ, ám már eddig is jelentõs adósságokat felhalmozó cégek lehetõséget kapnak arra, hogy kiválthassák bankhiteleiket, és további pénzügyi szabadsághoz jussanak. A bejövõ pénzbõl csinálhatnak szinte bármit, vehetnek új kastélyokat, szállodaláncokat, energetikai cégeket itthon vagy akár külföldön is. Ahogyan Gresham törvénye kimondja, a rossz pénz mindig kiszorítja a jót. Ez ebben az esetben azt jelenti, hogy ha valaki olcsóbb forrásra alapozva bármit összevásárolhat, az elõbb-utóbb kiszorítja a piacról azokat, akik konzervatívabb szellemben építkeztek.

A kérdés már csak az, hogy mi lesz a következménye annak, hogy az MNB-nél legalább százmilliárd forint NER-es cégadósság lesz. A népszerû elképzeléssel ellentétben az MNB – hiába övé a bankóprés – csak közvetetten, a kereskedelmi bankok hitelezésén keresztül tud létrehozni pénzt. Így a kötvényprogram forrása sem a pénznyomtatás lesz. Vagyis igen, de ezt egy preferenciális betét nevû módszerrel fogják semlegesíteni a forrásoldalon – azaz amennyivel több pénz kerül a rendszerbe a kötvényvásárlások miatt, annyit le is kötnek a kötvényprogramban részt vevõ bankok pénzébõl.

A Matolcsy-féle jegybank az elejétõl kezdve alig leplezetten eredménycéllal mûködik: a kamatcsökkentés két csatornán keresztül is óriási mértékben javította az MNB eredményét, hatalmas hasznot hajtva a jegybanknak. Ebbõl a pénzbõl hozták létre a sok botrányt kavart Pallas alapítványokat, fizettek osztalékot a költségvetésbe, és felhalmoztak egy 200 milliárd forintos eredménytartalékot is. Az MNB tehát el tud nyelni jelentõs veszteségeket is (bár ha esetleg megfordulnak a gazdasági folyamatok, akkor hirtelen más okokból is nagy veszteségek jöhetnek, és ezeket végsõ soron az adófizetõknek kell majd állniuk). A probléma inkább az, hogy rengeteg adófizetõi pénz kerül piaci körülmények között egyelõre nem bizonyított cégekhez, amelyek most még jobban túladósodhatnak,

így a NER-cégek lassan az egész gazdaságot veszélyeztetõ rendszerszerû fenyegetéssé válhatnak.

Ennek egy másik következménye, hogy ha kölcsönösen függõ, szimbiotikus viszonyba kerülnek a NER-cégek az állammal, akkor nem is lehet tõlük megszabadulni.

Forrás: G7
Ez is érdekelhet:
                             
Ezek érdekelték olvasóinkat leginkább
Figyelem: Teljes rendszerváltást követelve utakat zárnak le dühös autósok országszerte
Reuters: Orbán belebukhat a járványba
Övék a legnagyobb családi vállalkozás, de csak Mészárosnak osztottak lapot
Novák: Olyan otthonteremtési program jön, amelyhez hasonló még nem volt Magyarország történetében
A kormány eddig elért családpolitikai eredményeinek megőrzése az elsődleges feladat a koronavírus-járványt kísérő világszintű gazdasági válságban - mondta a családokért felelős t...
  
Ártatlannak vallja magát a nevelt lányáról készült felvételekkel meggyanúsított volt fideszes politikus
Megszólalt a tiltott pornográf felvételek miatt gyanúsított volt fideszes politikus, Fohsz Tivadar A XVII kerület volt alpolgármesterét nevelt lánya azután jelentette fel, hogy állítólag ...
  
Valami történik: Lekapcsolták az internetet Minszkben
A szokásos békés vasárnapi felvonulást ma is megtartották Minszkben Az Igazságosság menete felvonulást egész Fehéroroszországban minden vasárnap megrendezik A Tjournal cikke szerint ma, s...
  
Benzinkútnak hajtott egy nő Eperjesen
Az végül nem derült ki, hogy működött-e a lámpa Nem mindennapi baleset történt a hétvégén Eperjesen – írja parametersk Egy benzinkútnál leállított autó sofőrje égőket cserélt a...
  
Orbán: 2022 tavaszán választás lesz. Addig védekezés lesz
A koronavírus-járvány miatt elmaradó felszólalások helyett egy esszét írt a miniszterelnök, amiben főként azt magyarázta, mi a baj a liberálisokkal, négyszer is libernyáknak nevezve ők...
  
Fejdísszel a fején temetik el a Szegeden elgázolt kislányt
Királylányként, hófehér ruhában és koronával a fején helyezik majd végső nyugalomra a Szegeden tragikusan elgázolt kis Kiarát A hatéves kislány épp az óvodából tartott haza édesany...
  
Nyilatkozott a Blikknek a tiltott felvétellel gyanúsított politikus
Budapest — Alig két hete robbantott botrányt a hvghu, amikor megírták, hogy Fohsz Tivadar ellen tiltott pornográf felvételek miatt nyomoznak A videókkal a cikk szerint a volt politikus nevelt...
  
Hétszázezres számlával sokkolta a díjbeszedő a magyar asszonyt
Budapest — Csaknem 700 ezer forintos vízszámlát követel a Díjbeszedő Holding Zrt egy budapesti asszonytól tizedik emeleti kőbányai panellakása után Egy 617 ezres számlára még jött né...
  
Orbán Viktor: segítsék a lányokat, hogy derék és tiszteletre méltó asszonyok legyenek
A liberalizmus és kereszténydemokrata konzervativizmus ellentéteiről, a közelgő amerikai elnökválasztásról és a koronavírus-járvány elleni védekezésről, illetve az ezzel kapcsolatos k...
  
Orbán Viktor: Lesznek meleg pillanatok
A liberalizmus és kereszténydemokrata konzervativizmus ellentéteiről, a közelgő amerikai elnökválasztásról és a koronavírus-járvány elleni védekezésről, illetve az ezzel kapcsolatos k...
  
Szijjártó szerint Boris Johnson a barátja, DE.....
"Hamarosan főtitkárválasztás jön az OECD-ben, mely intézménynek nagy szerepe lesz az új gazdasági világrend formálásában," kezdte vasárnap reggeli Facebook-posztját Szijjártó Péter A...
  
Nem bírják a mentők a rengeteg tesztelést - lép a kormány
Miután túlterhelődött a mentőszolgálat és nem tudja teljesíteni a napi 3500-4000 mintavételi igényt, ambuláns mintavételi pontok felállításáról döntött a kormány Amennyiben va...
  
Nemzetközi botrány: magyar bank mögé bújt egy gyanús ügyleteket bonyolító offshore cég
Szokatlan tranzakciók tucatjaira figyeltek fel 2011-ben a Deutsche Bank amerikai részlegénél Egy Guarantee Agency nevű karibi offshore cég több tízmillió dollárt utalt el rajtuk keresztül a...
  
Magyar egészségügy: Kunetz szerint nem haditerv, hanem kétségbeesett kapkodás
"Nem haditerv, hanem kétségbeesett kapkodás" alapján dolgozik a magyar egészségügyi irányítás, fakadt ki Facebook-oldalán Kunetz Zsombor Az egészségügyi szakértő tájékoztatása szeri...
  
Újra Fideszes lett Izsák polgármestere - még mindig büntetőeljárás folyik ellene
Vasárnap polgármesterválasztást tartottak Izsákon, miután a nyár elején, autója megrongálása miatt lemondott Kutas Tibor, aki 2019 őszén függetlenként szűken, 39 szavazattal verte meg ...
  
Orbán levelétől hangos a magyar sajtó
„A politikai korrektség, vagyis a libernyák doktrína-, beszédmód- és stílusdiktátumok elleni lázadás medre egyre szélesedik” - írta Orbán Viktor miniszterelnök a Magyar Nemzetben hé...
  
Botrány: Magyar újságírók külföldi útjairól gyűjtött adatot a Külügyminisztérium
A Külügyminisztériumban listázták magyar újságírók külföldi szakmai útjait - írja egy Facebook-bejegyzésben (ami igazából egy hír, de mivel még nem indult el az újság, a Facebookra...
  
Letartóztattak egy nőt: érdekes dolgot küldött Trumpnak
Az amerikai-kanadai határnál vasárnap este letartóztattak egy nőt, aki a gyanú szerint levélben küldött ricint a Fehér Házba - jelentette vasárnap éjjel több amerikai médium is A nőt...
  
Orbán már úgy emlékszik, hogy 2010-ben is Soros ellen harcolt
„A nemzeti önrendelkezésre a legnagyobb veszélyt ma a globális, nyílt társadalmat hirdető, a nemzeti kereteket felszámolni akaró világhálózat jelenti A Soros György-féle korlátlan any...
  
Elképesztő körülmények között kénytelenek küzdeni az orvosok a vírus ellen
„Covid centrum, orvosi pihenő és mosdó. A kollégáink helyt állnak ilyen körülmények között is” – ezzel a szöveggel posztolt Facebook-oldalán képeket a Magyar Orvosi Kamara. Mint ...
  
Vadai Ágnes: Azért vettek Orbánék lélegeztetőgépeket, hogy lopjanak
"11:30-tól követtem az atv.hu élő adását az Operatív Törzs sajtótájékoztatójáról. Az, hogy több mint 1 órát késtek és elnézést sem kértek, az illem hiányát mutatja. Közben és...
  
Letöltendő börtönt kért az ügyészség Gáspár Győzőre
Vádlottként állt a bíróság elé pénteken Gáspár Győző költségvetési csalás miatt, aki akár több év börtönt is kaphat – írja a Blikk. “Az egyik ügyben pénzbüntetést, a má...
  
Figyelem: Teljes rendszerváltást követelve utakat zárnak le dühös autósok országszerte
Magyarország számtalan pontjára tervez autós útlezárásokat egy civil tömörülés a mai napon annak érdekében hogy kifejezzék tiltakozásukat a kormány politikája és intézkedései ellen...
  
Az európai tesztelési rangsor legvégén áll Magyarország
Az európai tesztelési rangsor legvégén áll Magyarország, ha a lakosság számához arányítjuk a mintavételek számát. Közben három hónap után az Operatív Törzs is visszatért. Müller ...
  
Újabb alagutat találtak a határzár alatt
Ismét alagutat találtak a Bács-Kiskun megyei határszakaszon: a rendőrök terepkutatás során fedezték fel a szerb területről induló járatot, ami az ideiglenes biztonsági határzár alatt h...
  
Rekord: Először 1000 felett a hazai fertőzöttek száma, 8-an elhunytak
1070 újabb magyar állampolgárnál mutatták ki az új koronavírus-fertőzést (COVID-19), ezzel 17 990 főre nőtt a hazánkban beazonosított fertőzöttek száma. Elhunyt 8 beteg, így az elhun...
  
Újabb botrány: Luxusszálló ellen tüntetnek
A szombati élőlánc célja, hogy újabb látványos akcióval hívják fel a figyelmet arra a beépítés ellen küzdő civilek, hogy még mindig nem sikerült dűlőre jutni az ügyben Lányi Andr...
  
Elképesztő katonai eszközöket vásárol Magyarország
Magyarország az első ország, amely csatlakozott a német Luftwaffe Multinational Air Transport Unit (MNAU) programjához – derül ki a német fegyveres erők honlapján megjelent cikkből A 2017-...
  
Svájc: Michael Schumacher már soha nem fog felépülni
A síbalesetben agysérülést szenvedett Michael Schumacher állapotát, közel hét éve teljes hírzárlat övezi Csak annyit lehetett tudni az Forma 1 legendájáról, hogy állapota rossz, és az...
  
Szijjártó szerint szégyen lenne, ha nem Trump kapná a Nobel-békedíjat
Interjút adott Szijjártó Péter a One America Network csatornának – derül ki a külgazdasági és külügyminiszter Facebook-oldalára szombat délután feltöltött videóból A tárcavezető ...
  
THE HUNGARIAN TIMES Impresszum / Sütik
TheTimes
Mostantól 10 évig az adófizetõk viselik a NER-nagyvállalatok kockázatát!
Igazi aranyláz tört ki a legnagyobb magyar vállalatoknál. Az izgalom oka a Magyar Nemzeti Bank kötvényprogramja, amit tavasszal hirdettek meg, és szeptember óta már javában pumpálják a tízmilliárdokat különbözõ nagyobb magyar vállalatokba, a NER-hez egyértelmûen és kevésbé kötõdõ cégekbe egyaránt.

A leosztás jól beleillik az irányított kapitalizmus magyarországi mûködésébe: a szûkre szabott feltételeknek megfelelõ nagyvállalatok örülhetnek az olcsó és a bankhitelnél szabadabban felhasználható forrásnak, miközben a beavatkozás egyáltalán nem versenysemleges (kiválasztják a gyõzteseket), a kockázatok túlnyomó részét pedig az adófizetõk viselik. Ez mostantól kezdve legalább tíz évig így lesz, ráadásul a program a tervek szerint csak terebélyesedni fog.

Az MNB, amióta Matolcsy György 2013-ban átvette a vezetését, túl van néhány õrült módon kockázatos húzáson, amelyeket utólag szinte egyöntetûen nagy sikerként ítélnek meg a gazdasági közbeszédben. Ilyen volt az agresszív kamatcsökkentés, a monetáris eszköztár átalakítása és a növekedési hitelprogram is. Ezeket indulásuk idején mind nagy hangon kritizálták a szakértõk, ám közben a magyar gazdaság lendületbe jött, és ez az évek alatt lemorzsolta a kritikusokat. Talán ezért sem érkezik sok szakmai kritika a most indult növekedési kötvényprogrammal szemben. Pedig vannak problémák.

A program hivatalos célja, hogy a semmibõl elindítsa a vállalati kötvénypiacot Magyarországon. Az elgondolás szerint, ha az MNB hatalmas tûzerõt bevetve ösztönözni kezdi a cégeket, hogy csapjanak bele a vállalati kötvények kibocsátásába, akkor életet lehelnek a tetszhalott piacba. A nagyvállalatok beletanulnak a folyamatba, egy idõ után rutin lesz a kötvényes finanszírozás, és egyszer majd talán az MNB támogatása nélkül is mûködni fog a piac.

Addig is elsõ körben 300 milliárd forinttal – és a résztvevõ vállalatok folyamatos támogatásával – tolja meg a jegybank ezt a projektet, vállalva, hogy a cégek kötvényeinek (legfeljebb) felét azonnal, további 20 százalékát pedig rögtön a másodpiacról megvásárolja. A potenciálisan jelentkezõ cégeket azzal szûrik meg, hogy a kibocsátásnak legalább egymilliárd forintosnak kell lennie, és a tervezett kötvény hitelminõsítésének jobbnak kell lennie a B plusz szintnél. Ehhez eleve olyan nagy vállalatnak kell lennie az igénylõnek, amely elég jelentõs fedezetet tud tenni a kötvények mögé – ezek száma Magyarországon közelebb van a százhoz, mint az ezerhez.

Kétségtelen, hogy hiába vannak meg a jogi és infrastrukturális feltételei a vállalati kötvénypiacnak Magyarországon hosszú ideje, a szegmens az utóbbi években halott volt. Hogy ezt belássuk, elég ránézni a következõ ábrára, ami a budapesti tõzsdén kereskedett vállalati kötvények piaci értékét mutatja.

Ha jobban megnézzük, a legtöbb vállalati kötvényes pénz az állami cégek kötvényeiben, illetve a bankok által kibocsátott kötvényekben volt. Az állami vállalatok technikai okokból finanszírozzák magukat kötvényekkel – végsõ soron teljesen mindegy, hogy közvetlenül a költségvetésbõl vagy az adófizetõk garanciájával vonják be a pénzt -, ahogy a bankok finanszírozása is speciális a reálgazdasági vállalatokhoz képest.

Szûken vett vállalati kötvényeket alig látunk, és amit igen, azokat – néhány kivétellel – finoman szólva nem lehet sikertörténetnek nevezni. A Btel kötvénykibocsátásból büntetõügy lett, de az E-Star/Enefi kötvényeseinek is le kellett írniuk a befektetésük szinte egészét. A Quaestor persze nem véletlenül nincs az ábrán, a csaló cégcsoport lakosságra borított kötvényeivel nem lehetett a BÉT-en kereskedni, a cég maga csinált piacot nekik saját fiókhálózatával. Ahogy a Hungária Értékpapír kötvényei sem voltak bevezetve a BÉT-re. Ezek a 2015-ben kirobbant botrányok mindenesetre érthetõ módon teljesen elvették a magyar befektetõk maradék kedvét is a vállalati kötvényektõl.

Azóta vállalati kötvényt csak két csoport, az Alteo és a Wing Holding dobott a piacra. Ezek rendes, bármely befektetõ számára nyílt kibocsátások voltak, a két cég részletes prospektusban vázolta a kötvények kockázatait és a bevont pénzbõl megvalósítani kívánt beruházásokat. Ugyanakkor a méretük nem mondható jelentõsnek, a Wing adósságait 50,6 milliárdos, az Alteo adósságait pedig 2,2 milliárdos értéken tartja nyilván a piac.

Ez együttvéve a magyar GDP 0,1 százalékát teszi ki. Az MNB adatai szerint még tízszer ennyi zárt körben kibocsátott kötvényadóssága van a nem pénzügyi vállalatoknak – ezeknek azonban nincsen transzparens piaca, így aztán nem is lehet õket a vállalati kötvénypiac részének tekinteni. Közben a visegrádi országokban a BIS adatai szerint a GDP 6-7 százaléka, Franciaországban pedig a harmada a vállalati kötvényállomány, míg az USA-ban már a hatezer milliárd dollárt is meghaladta az értékpapírosított vállalati adósságok piaci értéke, szóval lenne hova fejleszteni a piacot.

A vállalatoknak mindig szükségük van pénzre, hogy növekedni tudjanak. A Magyarországon bejáratott megoldás erre a bankhitel. Ennek van hagyománya, és a nagyjából 2016-ig tartó vállalati hiteli lejtmenet után a bankok újra nagyobb erõvel kezdték szórni a hiteleket a magyarországi cégeknek. Ezt a folyamatot mindenképpen megkönnyítette az MNB növekedési hitelprogramja, aminek keretében több mint 2500 milliárd forint hitelt osztottak ki magyar bankok az MNB olcsóbban biztosított forrásából.

Mivel a mélyponthoz képest éppen kétezer milliárd forinttal növekedett a vállalati hitelek állománya, ezért logikus lenne arra következtetni, hogy mindez önmagában az MNB ténykedése miatt történt. De ez nem így van, 2013 eleje óta ötször annyi nem-NHP-s új hitelt folyósítottak a bankok, mint amennyi NHP-set (az új hitel nem ugyanaz, mint a hitelállomány, hiszen a hitelek jelentõs része rövid lejáratú, így éven belül, évente vagy néhány évente lejárnak, tovább kell õket görgetni).

A kötvények elõnye a hitelekhez képest, hogy a pénz felhasználásával kapcsolatban sokkal kevesebb a kötöttség. Akár vissza is lehet fizetni belõle a korábban felvett bankhiteleket, és rögtön sokkal szabadabbnak érezheti magát a cégvezetés. Tíz éven át annyi a feladat, hogy fizetni kell a kupon után járó pénzt a kötvények tulajdonosainak. És mivel beszáll az MNB, biztosított a kereslet a kötvényekre, csak a kibocsátás harmadára kell hozni külsõ befektetõt. Ezért a kupon fizetésébõl adódó költségek sokkal alacsonyabbak, mint ami a tisztán piaci feltételekbõl adódna. A kisebb és közepes vállalkozások tízezreit megcélzó NHP-vel ellentétben itt ráadásul eleve a gyõztesekre, piaci vagy nem piaci eszközökkel már most nagyra nõtt cégekre lõ a kötvényprogram.

A programban részt vevõ cégek közül eddig 12 van túl a kötvények kibocsátásán, további 13 még elõtte áll. Elõbbiek közül a miniszterelnök közvetlen környezetéhez tartozó Opus, Appeninn, Duna Aszfalt és Market összesen hajszál híján százmilliárd forinthoz jutott a kötvényekbõl, ezeknek a kötvényeknek az eddigi közzétételek szerint összesen a 63,3 százalékát birtokolja jelenleg az MNB. Néhány nagy kormányközeli vállalat kötvényaukciója még hátra van, így a 4ig, a Schmitt Mária-féle BIF, a TV2 és egy sok közbeszerzést nyerõ takarítócég, a B+N Referencia Kft. még nem vonta be a maga MNB-s forrását. De senkit nem érne meglepetésként, ha végül a 300 milliárdos MNB-s keret közel fele ezeknél a cégeknél kötne ki. A NER-hez nem szorosan kötõdõ cégek eddig 156 milliárd forintot vontak be, és ebben már benne van a Pick Szeged és a Masterplast eheti kötvényaukciója is.

Érdekes megfigyelni, hogy az egyértelmûen NER-es cégként számon tartott vállalkozások adósságaira szinte fillérre annyi ajánlat érkezett, mint amennyi kötvényt meghirdettek. Az Opus, Duna Aszfalt, Appeninn és Market négyes mellett az állammal erõsen összefonódott Mol esetében is ez volt a helyzet.

A piaci alapon mûködõ cégek közül csak volt, amelynél nem volt komolyabb túljegyzés (egy luxemburgi cégen keresztül Írországból birtokolt – Tolna megyei etanolgyártó, a Pannonia Bio, amely egy jelentõsebb K&H bankos hitel mellé vonta be a 15 milliárdos kötvényes forrást; ez volt az elsõ NKP-s kibocsátás). De általában sokkal több volt a jelentkezõ a piaci, nem tisztán NER-es cégek kötvényeire, mint a meghirdetett mennyiség, az Alteo papírjaira például 1,7-szeres volt a túljegyzés.

A kötvényeket többnyire a meghirdetett kuponoknál jobb – azaz alacsonyabb – átlaghozammal sikerült eladniuk a befektetõknek. A hozamok 1,9 százalék (Mol) és 3,8 százalék (Cordia) között vannak, és egyébként érdekes, hogy semennyire nem korrelálnak az MNB által felkért német hitelminõsítõ, a Scope Ratings minõsítéseivel. A BBB mínuszra értékelt Opus kötvényei például 2,7 százalékos átlaghozammal mentek el, míg a három fokozattal rosszabb BB mínuszra kihozott Baromfi-Coop papírjaiért 2,4 százalékkal is megelégedtek a befektetõk.

Az a nyilvánosság számára még nem világos, hogy mit szeretnének csinálni ezek a vállalatok a bevont pénzbõl, mivel a mostani kibocsátások mind zártkörûek voltak. De elvileg fél éven belül be kell vezetni a papírokat a valódi szabályozott piacra, és akkor közzé kell majd tenni a kibocsátási tájékoztatókat is.

Arra ugyan nem jók ezek a hozamok, hogy tízéves állampapírba fektetve ingyen pénzhez jussanak a cégek, de majdnem: a nem lakossági befektetõk rendelkezésére álló tízéves állampapír éves hozama 1,8-1,9 százalék körül van most, ami éppen túl alacsony ehhez. (Az ingyenpénzes trükköt legfeljebb akkor tudják megoldani a cégek, ha valamilyen ravasz módszerrel átkötik a bejövõ pénzt magánszemélyekhez, akik aztán az úgynevezett szuperállampapírt, a közel öt százalékos kamatozású MÁP pluszt vesznek belõle. Ez az Index korábbi cikke szerint nem teljesen hallatlan dolog.)

Azt látjuk mindenesetre, hogy a NER-es cégek finanszírozása szintet lép ezzel a programmal.

Az állam jóvoltából jól teljesítõ, egyre nagyobb vagyonelemeket elnyelõ, ám már eddig is jelentõs adósságokat felhalmozó cégek lehetõséget kapnak arra, hogy kiválthassák bankhiteleiket, és további pénzügyi szabadsághoz jussanak. A bejövõ pénzbõl csinálhatnak szinte bármit, vehetnek új kastélyokat, szállodaláncokat, energetikai cégeket itthon vagy akár külföldön is. Ahogyan Gresham törvénye kimondja, a rossz pénz mindig kiszorítja a jót. Ez ebben az esetben azt jelenti, hogy ha valaki olcsóbb forrásra alapozva bármit összevásárolhat, az elõbb-utóbb kiszorítja a piacról azokat, akik konzervatívabb szellemben építkeztek.

A kérdés már csak az, hogy mi lesz a következménye annak, hogy az MNB-nél legalább százmilliárd forint NER-es cégadósság lesz. A népszerû elképzeléssel ellentétben az MNB – hiába övé a bankóprés – csak közvetetten, a kereskedelmi bankok hitelezésén keresztül tud létrehozni pénzt. Így a kötvényprogram forrása sem a pénznyomtatás lesz. Vagyis igen, de ezt egy preferenciális betét nevû módszerrel fogják semlegesíteni a forrásoldalon – azaz amennyivel több pénz kerül a rendszerbe a kötvényvásárlások miatt, annyit le is kötnek a kötvényprogramban részt vevõ bankok pénzébõl.

A Matolcsy-féle jegybank az elejétõl kezdve alig leplezetten eredménycéllal mûködik: a kamatcsökkentés két csatornán keresztül is óriási mértékben javította az MNB eredményét, hatalmas hasznot hajtva a jegybanknak. Ebbõl a pénzbõl hozták létre a sok botrányt kavart Pallas alapítványokat, fizettek osztalékot a költségvetésbe, és felhalmoztak egy 200 milliárd forintos eredménytartalékot is. Az MNB tehát el tud nyelni jelentõs veszteségeket is (bár ha esetleg megfordulnak a gazdasági folyamatok, akkor hirtelen más okokból is nagy veszteségek jöhetnek, és ezeket végsõ soron az adófizetõknek kell majd állniuk). A probléma inkább az, hogy rengeteg adófizetõi pénz kerül piaci körülmények között egyelõre nem bizonyított cégekhez, amelyek most még jobban túladósodhatnak,

így a NER-cégek lassan az egész gazdaságot veszélyeztetõ rendszerszerû fenyegetéssé válhatnak.

Ennek egy másik következménye, hogy ha kölcsönösen függõ, szimbiotikus viszonyba kerülnek a NER-cégek az állammal, akkor nem is lehet tõlük megszabadulni.

Forrás: G7
Figyelem: Teljes rendszerváltást követelve utakat zárnak le dühös autósok országszerte
Reuters: Orbán belebukhat a járványba
Övék a legnagyobb családi vállalkozás, de csak Mészárosnak osztottak lapot
Megrázó kép: Teljes útzár a 74-esen történt halálos baleset miatt
Novák: Olyan otthonteremtési program jön, amelyhez hasonló még nem volt Magyarország történetében
Ártatlannak vallja magát a nevelt lányáról készült felvételekkel meggyanúsított volt fideszes politikus
Valami történik: Lekapcsolták az internetet Minszkben
Benzinkútnak hajtott egy nő Eperjesen
Orbán: 2022 tavaszán választás lesz. Addig védekezés lesz
Fejdísszel a fején temetik el a Szegeden elgázolt kislányt
Nyilatkozott a Blikknek a tiltott felvétellel gyanúsított politikus
Hétszázezres számlával sokkolta a díjbeszedő a magyar asszonyt
Orbán Viktor: segítsék a lányokat, hogy derék és tiszteletre méltó asszonyok legyenek
Orbán Viktor: Lesznek meleg pillanatok
Szijjártó szerint Boris Johnson a barátja, DE.....
Nem bírják a mentők a rengeteg tesztelést - lép a kormány
Nemzetközi botrány: magyar bank mögé bújt egy gyanús ügyleteket bonyolító offshore cég
Magyar egészségügy: Kunetz szerint nem haditerv, hanem kétségbeesett kapkodás
Újra Fideszes lett Izsák polgármestere - még mindig büntetőeljárás folyik ellene
Orbán levelétől hangos a magyar sajtó
Botrány: Magyar újságírók külföldi útjairól gyűjtött adatot a Külügyminisztérium
Letartóztattak egy nőt: érdekes dolgot küldött Trumpnak
Orbán már úgy emlékszik, hogy 2010-ben is Soros ellen harcolt
Elképesztő körülmények között kénytelenek küzdeni az orvosok a vírus ellen
Vadai Ágnes: Azért vettek Orbánék lélegeztetőgépeket, hogy lopjanak
Letöltendő börtönt kért az ügyészség Gáspár Győzőre
Figyelem: Teljes rendszerváltást követelve utakat zárnak le dühös autósok országszerte
Az európai tesztelési rangsor legvégén áll Magyarország
Újabb alagutat találtak a határzár alatt
Rekord: Először 1000 felett a hazai fertőzöttek száma, 8-an elhunytak
Újabb botrány: Luxusszálló ellen tüntetnek
Elképesztő katonai eszközöket vásárol Magyarország
Svájc: Michael Schumacher már soha nem fog felépülni
Szijjártó szerint szégyen lenne, ha nem Trump kapná a Nobel-békedíjat
Magyar virológus szerint 2021 első felében kezdődhet a vakcina tömeggyártása
Büntetőügyekkel tűzdelt kampány Izsákon
Hihetetlen: 53 embernek volt négyese az ötös lottón
Mészárosé a legnagyobb családi vállalkozás és ezen a válás sem változtat
Hadüzenet: 2022-ben megmenthetjük az Európai Uniót Orbántól
Botrány: katonai szállítógépeket vásárolhat Magyarország
Matolcsyék döntik el a jövő héten, hogy mi lesz a forint sorsa
Rengeteg kérdés merül fel az Orbán által bejelentett hitelmoratórium kapcsán
Egy férfi felmászott a Szabadság hídra: mutatjuk mi történt
Éjjel-nappali őrséggel akadályoznák meg, hogy kikapcsolják a gázt a MET intézményközpontjában
Ami Minszkben történik arra már nincsenek szavak
Ami a világ minden pénzéért sem szerezhető be azonnal: a megfelelő szakszemélyzet